经历至暗时刻后，生机正在到来。

2023 年初，随着以腾讯美团为代表的港股互联网公司出现反弹迹象，市场的回暖也引来了不少正在观望 IPO 的公司的进一步动作。

近期，知行汽车、keep、途虎养车、十月稻田等多家公司在三月底四月初扎堆递交、更新招股书。这个时期也是一众互联网公司发布年报的时期。美团、快手等企业也在此时交出了自己 2022 年的答卷。

不过，上市公司无论如何低调，终归是树大招风。亏损、增收不增利、被资本裹挟、增长乏力等，都成为被抨击的重点。

(相关资料图)

每一份财报都值得认真对待。公司的实际情况，往往蕴含在财报的海量数据中。想要看清一家公司质地如何，必须要从财报出发，在财报中寻找真实答案。

什么是真实亏损

在 keep 更新的招股书中，其亏损数值可谓 " 扑朔迷离 "。其 2022 年财报显示，公司当年经营亏损为 7.9 亿元。

（图片来源：keep 招股书）

然而，其年度亏损金额为 22.4 亿元、29.1 亿元以及 1.05 亿元，经调整后净亏损为 1.1 亿元、8.3 亿元及 6.7 亿元。三组数据天壤之别。

无独有偶，途虎养车也饱受亏损质疑之困。2019 年 -2022 年，途虎的亏损分别为 34 亿元、39 亿元、58 亿元和 21 亿元。乍看之下，数字惊人，三年亏损超过百亿。另一组数字是，2019 年 -2022 年，途虎经调整净亏损额分别为 10.3 亿、8.9 亿、12.5 亿元和 5.5 亿元。（图片来源：途虎养车招股书）

此前美团在 2018 年上市之时，因为巨额亏损被外界口诛笔伐。

（图片来源：美团招股书）

2018 年前 4 个月，美团的期内亏损规模达到了 227.9 亿元，然而，经调整净亏损则为 20.2 亿元，数十倍的差距令人无法忽视。

在上述财报中，有一个不起眼但却很重要的项目，是影响各家公司亏损或盈利差额的关键，该项目名为：可转换可赎回优先股公允价值变动。

可以理解为：市场价。意思是：某项资产在某一时点上的公认价值，是社会大众普遍认同和接受的价值。公允价值变动影响公司业绩的原因在于：公司估值的提高。

简单来说，因为公司的业绩和估值不断提高，投资人手上的股票价值也不断升值，所以按照国际审计准则，这部分股票升值的金额要记在账上形成亏损。

资本市场中，处于一个长期优质赛道的优质公司，往往会获得大量投资者的青睐，越被看好的公司，公允价值越高。

该项目会导致公司的实际亏损看起来很严重，但其实这只是会计上的记账方法，和现金没有直接关系，事实上，公司也没有这样的亏损发生。而且恰恰就是因为公司价值飙升，这部分股份升值，才会形成这样的一笔亏损。

需要注意的是，可转换可赎回优先股公允价值变动属于非上市公司特有，一旦公司上市之后，上述优先股将转换为普通股，合并报表的影响将会消失。

再来看看上市之后的公司的盈亏指标。

美团 2022 年财报，其年内亏损金额为 66.85 亿元，但经调整后其亏损由亏转盈，为盈利 28.27 亿元。调整前后，利润一正一负，有云泥之别。

（图片来源：美团公告）

亏损间的巨大差别，几乎是每一家中国互联网上市公司都需要面对的问题。

在港股财报中，披露 " 非国际准则调整数据 " 或 " 非香港财务准则计量 " 的财务数据，是公司管理层出于对投资者负责的态度，主动将多维度的公司财务数据公之于众的考量。

这份数据会将一些 " 不具备持续性、属于一次性的、非经常性的、跟主营收入和支出无关的 " 支出和收入剔除出净利润，得到 " 经调整净利润 " 或 " 经调整净亏损 "，能更为客观的反映出公司实际经营情况。

所以，判断一家公司究竟亏了多少钱，不能光盯着经营亏损或期内亏损看，需要结合不同维度的亏损 / 盈利数据综合判断，方能得出客观结论。

如何判断公司是否在烧钱

对于众多平台型企业而言，营销费用的支出成为外界除了亏损之外关注的另一个重点，互联网企业重营销、花钱买流量成为刻板印象。

首先需要明确，烧钱的钱从哪来？其次是，公司是否在无节制大手笔烧钱？我们以途虎养车为例来剖析。

招股书中可以看到，途虎的钱主要来源于融资，途虎一共进行了 16 轮融资，融资金额约 91 亿元人民。

从财务上来说，要判断一个公司究竟要花掉多少现金，要看现金流量表。

其中的 " 经营活动（所用）/ 所得现金流量净额 " 对应的是实际上途虎运营所花费（或者赚到）的现金。可以看到，途虎 2019 年运营花费金额仅为 2.5 亿元现金，2020 年全年还赚了 3.3 亿的现金。2021 年只流出了 9875 万现金。

经营现金流流出最多的在 2022 年，花了 3.12 亿。这一年因为疫情的影响，途虎为了保护门店和加盟商，提供了低息、无息贷款，还有一系列帮扶政策，花费大一些可以理解。但综合来看 4 年时间里，途虎运营方面只流出了约 3.3 亿左右的现金。在广告及推广相关开支方面，2022 年全年为 6.2 亿元，占收入的 5% 左右。

途虎养车的销售以及营销开支 2022 年全年为 15.4 亿元，与同期美团的 108 亿元的销售以及营销开支对比，实乃小巫见大巫，算不上花了什么大钱。节制且克制的把钱花在刀刃上，这足以证明途虎并非靠烧钱在支撑企业运营。

并且，途虎的现金充沛。公司的现金及现金等价物金额达到 26.9 亿元，现金及银行结余达到 47 亿，占总资产的比例超过一半。充沛的现金流以及较低的销售和管理费用率，是途虎财报的底色。

财务分析需要结合行业

许多财务研究者在研究公司财报和基本面时，经常会犯脱离行业和产业，仅关注几个盈利指标，从而得出片面结论的毛病。这种分析方法会使得观察者一叶障目，看不清公司真实质地，从而错失投资机会。

事实上，财务研究应与行业研究紧密结合。通过对市场容量、增长速度、技术壁垒等因素的分析，判断行业目前处于的发展阶段；结合各类行业研究的情况，对行业未来发展走势进行判断，发现整个行业存在的机会与风险。将公司分析与行业分析相结合，才能得出更为客观和准确的结论。

美团极不稳定的盈利指标，从行业来看，并不影响其作为本地生活行业中的龙头老大；Keep 被诟病连年亏损，从行业出发，也没有动摇其作为国内最大线上健身平台的地位；途虎养车被质疑亏损和烧钱齐飞，但其 4600 多家门店组成的线下网络，也使得其在汽车后市场中稳坐规模最大的企业，地位稳固。

总而言之，判断一家公司的基本面好坏与否，认真研究财报，才是掌握公司真实情况的唯一途径。

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